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鹽津鋪子：一季業績高增，奠定全年基礎

4月15日，鹽津鋪子開盤漲停，報60.05元。

前一日晚，鹽津鋪子公布2020年一季度預告顯示，實現盈利5000萬元–6000萬元，比上年同期增長75.52%-110.63%。

最終在4月26日晚，鹽津鋪子發布2020年一季報，實現營業收入4.64億元，同比增長35.43%；歸母凈利潤5720.18萬元，同比增長100.8%。

在各行各業均遭受疫情影響的情況下，鹽津鋪子交出的一季度成績單超出市場預期。

從鹽津鋪子產品分類來看，2019年年報顯示，烘焙類（含薯片類）占營收比重為29.3%，魚糜產品占比14.26%，豆干產品占比13.82%，肉魚產品占比12.12%，蜜餞炒貨產品占比9.63%，果干類占比6.21%，素食產品占比5.23%，辣條類占比3.53%，其它類占比5.48%，其它（補充）占比0.43%。

開源證券表示，疫情影響了公司2月份的開工，部分產品在2月份出現了斷貨，但由于疫情期間公司直營的大型KA渠道同店增長迅速，同時3月份隨著疫情的控制，中型BC和小超市需求迅速恢復，驅動公司收入繼續保持快速增長。公司新開拓門店和新投放店中島數量較少，收入主要來自于同店增長，因此費用率有所下降，繼續推升凈利率，驅動業績增長再超市場預期。

在3月27日鹽津鋪子召開的2019年年度股東大會上，董秘朱正旺介紹，公司春節旺季銷售在疫情暴發之前已基本完成，沒有受到疫情的過度沖擊；同時，公司渠道以線下商超為主，各大商超在疫情期間保持了正常營業，雖商超的顧客量有所減少，但客單量大幅上升。因此，疫情對公司銷售額影響不大。

公司一季報業績處于其業績預告區間的上限，增長勢頭強勁。

（1）疫情期間隔離宅家利好休閑食品消費，且大型KA食品類銷售承接外出就餐需求，對銷售額增長有正向作用。公司80%以上為商超渠道，開展“店中島”模式收益明顯，收入主要來自于同店增長。公司供應鏈體系經受住疫情考驗，終端缺貨問題得到有效緩解，整體營收保持平穩增長。

（2）疫情期間產品旺銷，促銷活動及市場投入也相應減少，銷售費用有所下降，且規模效應推動盈利水平大幅改善。

（3）公司收到政府補助1960.03萬元，雖有疫情捐贈支出，但相抵后通過營業外收支進一步推高利潤。

（4）公司2020Q1股權激勵費用稅前分攤1144.35萬元，扣除影響后實際凈利潤將更高。

毛利率提升，費用率降低推高凈利率：

公司Q1實現毛利率40.42%，同比上升1.31pct，受益疫情銷售額高增，以低成本拓展市場發展業務。期間費用率28.65%，同比減少4.09pct，其中銷售費用率22.54%，同比下降4.32pct，主要由于市場需求旺盛營銷投入減少；管理費用率5.35%，同比下降0.11pct，得益于公司精細化管理提升效率。捐贈支出導致營業外支出同比增加1237.39%，但凈利率仍增長4.06pct至12.35%，體現出公司較強的盈利能力。公司一季度經營性現金流凈額1.11億元，較上年同期增加395.10%，主要受銷售商品、提供勞務收到的現金增加的影響；預收款項9583.35萬元，環比增長40.93%，主要系收到客戶預付貨款增加所致。

全品類+差異化，品類優勢助力品牌建設：

公司專注于發展小品類休閑食品，差異化定位互聯網短保烘焙領導品牌和國民咸味零食品牌，切入咸味小吃、烘焙類、堅果果干類食品豐富產品矩陣。目前打造烘焙類作為公司第二增長曲線，堅果果干第三曲線正在培育，未來隨著新培育的每日堅果、辣條等產品將次序放量，公司業績增長有持續性。公司升級“鹽津鋪子” 零食屋、 “憨豆先生” 面包屋“雙島” 體驗式消費場景，強化市場推廣、新媒體運營與傳播，多維度提升“鹽津鋪子”品牌知名度及美譽度。

線上線下渠道拓寬精耕，產能釋放增長動力充足：

公司線下“鹽津鋪子”零食屋、“憨豆先生”面包屋“雙島戰略”比翼齊飛，目前店中島總數已達9000個，預計疫情過后店中島投放將加速，看好全年收入的持續增長。直營商超“以客戶為中心+辦事處+店長制”，實施扁平化組織創新，帶動建立覆蓋廣泛、多層次的經銷商營銷網絡。線上創新“小組制”深耕天貓等核心渠道，培育大爆款產品，狙擊不同消費群體。產能方面，湖南生產基地新建標準化車間44000㎡；湖南烘焙制造中心烘焙年產能提升2萬余噸；江西、廣西生產基地技改實現自動化升級；河南生產基地建設啟動，預計2020年7月投產，公司產能逐步釋放，內生增長動力充足。

財務預測與估值：

預計公司2020~2022年實現歸母凈利1.84/2.57/3.55億元，同比增長43.5%/40.0%/38.0%，對應EPS為1.43/2.00/2.77元。當前股價對應2020~2022年的PE為51.7/36.9/26.8倍，維持“強烈推薦”評級。

展望全年，開源證券認為，鹽津鋪子烘焙產能產值已達8億元，2020年烘焙的繼續放量將推動產能利用率的快速提升。堅果和果干已走出培育期，2020年將開始貢獻部分利潤，辣條2020年也將逐步走出培育期。全年看，隨著烘焙產能利用率的提升和堅果果干、辣條等逐步走出培育期，公司利潤率仍有提升的空間，業績將繼續保持高增長。